“中国降息周期要来了？央行关键利率4年来首次下调，解读来了……”

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11月15日中期贷款便利( mlf )利率下调5bp后，11月18日，央行在恢复逆回购操作之际，再次“降价”，将利率2.55%下调至2.5%，引起市场关注。

记者了解到，这是7天逆回购操作利率年10月27日以来首次下调，此前央行逆回购操作连续15个工作日停止。 受此重大利好影响，18日国债期货大幅上涨，10年期主力合约上涨0.405%，5年期主力合约上涨0.20%。

政策利率相继下降

据悉，近两年来，随着世界经济逐步走弱，一些国家和地区开始调整货币政策，以抵消全球经济衰退带来的风险。 今年以来，联邦储备系统也开始“降息”，世界范围内进入“降息”状态的国家越来越多。 中国强调坚决不搞“大水漫灌”，中国经济形势下行压力不小，但坚韧不拔，中国货币政策仍保持稳健中性，但在cpi上升、通胀压力增大的背景下，央行开始加强逆向周期调节，通胀

到了11月，由于国内经济受到压力，受国外跨国降息和即将到来的税期高峰的影响，人民银行纷纷开始降低政策利率。 11月5日，随着“麻辣粉”的正常到期，人民银行首次“降价”，将“麻辣粉”的中标利率下调了5bp。 随后，央行对11月15日意外展开的2000亿元一年的“麻辣粉”，再次“降价”，在上次操作( 5日)的基础上，再次下调了操作利率5bp。

围绕麻辣粉降价后央行是否会降低逆回购操作的利率，市场一直在争论。 实际上，有很多观点认为逆回购利率也会下降！ 因此，此次7天的逆回购操作利率下调基本符合市场预期。

光大证券( 601788股吧)首席固定收益分析师张旭对期货日报表示，逆回购利率在mlf利率下最重要的是维持政策利率曲线的正常形态。 事实上，自年2月以来的大部分时间，1年期mlf与7天的逆回购利率之差维持在75bp左右。 货币政策通过收益率曲线进行逾期传导，政策利率曲线的形态是市场收益率曲线的基础。 由于该收益率曲线平坦或过于陡峭将阻碍货币政策的传导，此次7天的逆回购利率下调将有助于提高货币政策的传导效率。

除了维持利率曲线的正常形态外，逆回购、mlf利率被外界视为央行的目标政策利率，因此不到两周，两个重要的政策利率相继下调，释放出了加大市场确定的逆周期调节的信号。 央行上周六公布的第三季度货币政策报告中，建议加大逆周期调节力度，停止“向总关口供给利好货币”，向市场释放稳健宽松的货币政策信号。

东方首席宏观分析师王青认为，此次7天逆回购利率下调，意味着此前4个月货币市场利率整体边际上涨，8月和10月dr007平均利率水平超过去年同期情况，预计从11月开始，“宽币”走势将回升。 在这方面降低金融机构的平均边际资金价格，推动本周31年来lpr下行情况的回升，从而降低公司的实际贷款利率。 另一方面，这也有助于在当前宏观经济下行压力较大的背景下，监管层释放明显的逆周期政策调节力度，加大信号，稳定市场信心和四季度宏观经济运行。

民生银行( 600016股吧)首席宏观研究员温彬也表示，央行降低逆回购利率是加强逆周期调整的具体表现。 11月以来，央行开展6000亿元mlf操作，叠加今天1800亿元7天的逆回购操作，央行继续通过“公开市场操作逆回购+mlf”的政策工具组合，长度一致，流动性合理充裕，流动性预期稳定。

总结认为，逆回购和mlf是目前央行开展公开市场操作、投放基础货币的两个主要工具，期限短而长，在一定程度上起到了短期和中长期政策利率基准的作用。 因为这不是什么意外。

但考虑到上周五银行间市场资金方面未出现明显放缓，第一回购利率仍略有上升。 相关交易员表示，纳税引起的谨慎情绪导致银行类机构融资意愿下降，再加上央行近期持续停止逆回购操作带来的累计效应，今天的定向下降和mlf释放的资金不足以满足税期诉求，之后仍需关注逆回购能否重新启动。

降低融资价格？

关于此次回购利率的调整，海通期货宏观分解师艾若曦表示，首先，在一定程度上见证了我国货币政策收紧的市场视角。 毕竟，在当前猪周期拉动cpi上涨的情况下，ppi继续为负，物价形势的首要矛盾是通缩而不是通胀，不干扰肘货币政策。

特别是央行刚刚发布了2019年三季度货币政策执行报告，央行就公开市场操作利率的问题进行了谈论。

在这种情况下，月初下调的mlf操作指出，央行三次利率调整将比较有效地降低金融机构的平均资金价格，从而推动公司实际贷款利率的下降，促进社会融资价格的下降。 在央行相关负责人看来，这不仅能促进市场风险偏好的上升，还能保持信心。

事实上，作为央行的两大政策利率，逆回购和mlf分别对货币市场短期资金价格走势和中长期资金价格走势有重要的诱发作用，而且短期和中长期市场利率相互影响，影响银行的负债侧资金价格，影响贷款等资产侧价格。

但是，逆回购和mlf对金融机构不同期限负债端价格的影响还不明显。 方正证券( 601901股吧)首席经济学家颜色向记者表示，央行降低了逆回购利率，目前央行对mlf和公开市场操作的利率政策没有区分。 这是因为，如果mlf是一年期，前面有半年期，逆回购也有比较长的时间，实际上是某种程度的期限重叠。 mlf挂钩实体的经济利率、逆回购挂钩金融系统利率不太容易。 银行综合估算融资价格最终明确融资市场的定价利率( lpr )。 这适合于跟随逆回购利率的下调，因为它有助于维持货币政策的稳定性。

对金融机构来说，如果有mlf和逆回购利率同时下降的“双重保障”，将有利于债务价格的明显下降。 中泰证券研报报道，逆回购乃至整个公开市场的操作量很小，但在货币政策价格型调控的模式中，公开市场操作的重要作用不是“量”，而是“价格”，即市场短期利率的管理，短端利率会影响中长利率的走势。 要降低实体经济的融资价格，最重要的是降低金融机构的负债端价格，要降低金融机构的负债端价格，最重要的是降低短端资金利率。

“金融机构较大的负债是金融负债，如我国中型银行的金融负债所占比例为40%，金融负债的价格与短期市场利率走势密切相关。 存款利率本身处于低位难以向下调整时，为了降低金融机构负债侧的价格，可以边际降低的是短端资金利率。 ”。 中泰证券研报报道称，要持续降低短端利率，需要降低更具指导意义的逆回购操作利率。 在目前货币政策调控的框架下，不降低逆回购利率的降息实际上接近于“伪”降息。

当然，考虑到近期货币政策每次向下修正空之间极其有限，每次都是5bp左右，实际影响相对较小，智阳研究院院长相阳认为目前信号的意义可能更大。

事实上，正如艾若曦所说，虽然考虑到目前的猪周期会导致cpi上升，但ppi持续负增长，物价形势的首要矛盾不是通货膨胀，而是通货紧缩，不干扰肘部的货币政策。 因此，这次利率调整在某种程度上是因为伪货币政策持有收紧的市场观点。

此外，政策利率的下调不能简单地归结为货币政策的放松。 特别是在今年三季度的货币政策执行报告中，央行将此前的“适时适度进行逆周期调节”调整为“加强逆周期调节”，从艾若曦看来，也表明了目前央行贯彻货币执行报告的精神。

关于此次政策调整带来的影响，相阳认为目前国债期货仍在上行空之间。 用货币政策刺激诉求也有助于改善工业产品弱势诉求的预期，一些供应商主题素材混乱的金属备受关注。

对此，绿色大华期货投资咨询部负责人赵晓霞并不完全赞同。 她认为，此次“降息”对整个投资市场大有裨益，但各品种的具体影响也与品种自身的基本面有关。 因为这不能一概而论。 关于国债期货，在考虑到通货膨胀带来的压力后，赵晓霞认为，后市走势可能并不乐观。

利率降低周期是否开始？

进入11月后，央行的一系列货币政策实际操作，让市场看到了加大逆周期调节的力量，但不到两周就两度下调政策利率，是否意味着中国也开启了降息周期？

对此，市场有不同的看法。 颜色对记者说，不能说央行进入了降息周期。 在通货膨胀、经济下行的困境中，央行可能会非常谨慎地执行利率政策，“修渠后通水”，以改革的方法降低利率。 对此，我国的法定准备金率相对较高，另外空期间，通过适时降低法定准备金来降低实体公司的长期融资价格应该是政策可取的。

张旭向记者表示，市场一般将“放松货币政策”等同于“降息”，但实际上货币政策的内涵和外延远远大于“降息”。 目前，货币政策需要妥善应对经济下行压力，降低实体经济融资价格，围绕这一目标发生的事件很多。 商业银行的信用投入受自身资本金、流动性、利率三方面的制约，比起“降息”，比较缓解这三方面的制约可以发挥更好的效果。 例如，年初以来，人民银行以可持续债务为突破口补充银行和资本，开展cbs操作支持可持续债务的发行。 截至目前，商业银行已发行4966亿元可持续债务，进一步提高了银行体系对实体经济的支撑能力。

中泰证券研报认为，我国的降息周期才刚刚开始。 在猪价暴涨、房地产有韧性的情况下，mlf利率下调传递的最重要信号，这两个干扰因素可能不是货币政策宽松的障碍，但结构问题还是要交给结构性政策来处理。 央行已经迈出了第一步，明显让高中场回归市场。

中信证券( 600030股吧)研究所副所长认为，总体来说，货币政策仍在朝着边际宽松的方向发展，需要关注节奏和力量对市场的扰动。 下一步应该关注货币政策的节奏，结构性货币政策依然值得期待。

“央行货币政策执行报告中“以我为本”的货币政策表现，并不是否定货币宽松空之间，而是根据经济增长情况而动。 为了积极维持定期货币政策空之间，意味着央行在把握货币政策的操作节奏和力量方面更加准确和高效。 “后续货币政策的操作组合有以下几种可能性: (1)之前的mlf操作利率小幅下降等。 (2)公开市场逆回购操作利率调整继续延期，将原不重复降息( mlf、逆回购和降息)转换为两次降息( mlf和逆回购先后降息) (3)继续降息(4)其他mlf、再次贷款、再次降息)

来源：零点娱乐时刊